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改革开放42年败兴，中国已然形成为了成熟而完善的工业制造体系。时至如今，国内制造厂商已然能够凭借相对低的劳动力成本、成熟的工业制造能力、现代化的管理理念、对市场的极强敏锐，将中国制造的金色标签打在每一件销往海外市场的制品上。
疫情败兴，中国制造在全世界供应链中的优良再度显现，“出海”亦作为市场热点。今年以来，小家电、消费电子、电子配件等制品海外需求暴增，国产家居亦不例外。据海关数据表示，今年11月的家具出口同比增速创下新高。
在家居出口连续增长的状况下，板式家具出口机构自然成为了最大的受益者。即将登陆港股市场的汇森家居便是其中之一。
在中国近千亿的板式家具出口市场，汇森家居可谓是绝对的市场龙头。
2019年，汇森家居在中国的板式家具出口市场占有约3.92%的市场份额，第二位市场份额仅为0.88%，第二至第五名合计占有1.81%市场份额。在市场份额上，汇森家居龙头地位相当明显。
不出意外，在海外强劲市场需求驱动下，汇森家居的增长故事才刚才起始。
01近三年营收复合增长近15%，汇森家居增长从何而来？
招股书显示，汇森家居的重点制品是以电视柜、橱柜为表率的板式家具，近年来涉足以沙发为表率的软式家具、户外家具、体育及娱乐设备等新行业。
过去三年，机构增长快速。据招股书披露，汇森家居收入由2017年的约28.24亿元增至2019年的约37.19亿元，复合年增长率约14.8%。
机构的业务模式相对简单：在接到客户订单需求后，汇森家居负责设计及生产，在验收合格后将制品运送至海关，由客户对接运输至海外市场。
从客户结构看，汇森家居的重点客户是沃尔玛这般的海外大型零售商和大型家具商，其中七成营业收入来自美国市场。
汇森家居的高速成长，重点得益于三个方面：
第1，受益于美国板式家具需求增多，国内板式家具出口市场连续增长。
从直观数字上看，美国板式家具市场规模由2014年的203亿美元增长至2019年的250亿美元，复合年增长率约为4.3%。在庞大的市场需求下，美国板式家具进口额由2014年74.84亿美元，提高至2019年的81.506亿美元，复合增长率1.7%。
中国做为美国板式家具的第1大出口国，2019年中国向美国出口板式家具的贸易额就达到了28亿美元。汇森家居正是借助中国制造的强大优良，在美国强需求的板式家具市场上得到飞快增长。
第二，国内板式家具市场格局分散，做为国内板式家具出口龙头，汇森家居受益于行业集中度提高。
做为传统家具制造业的一个细分行业，板式家具的市场格局极为分散。在这个市场上，汇森家居的市场份额远超第二至第五名合计市场份额，龙头优良显著。
随着汇森家居产能持续增多，能够生产出越来越多的高性价比制品，在保准制品质量的同期，实现稳定和即时供应。这是大都数规模较小的工厂所不具备的能力。
在资本密集型制造业行业，产能便表率着市场地位。受益于行业集中度提高，汇森家居能够经过生产规模扩大，以获取更加多的市场份额，形成强者恒强的优良地位。
第三，汇森家居业务起始多元化，制品从板式家具向软体家具等新行业延伸。
在数年的外贸经验支持下，汇森家居能够将自己在板式家具的生产制造能力及竞争优良复制到更加多细分行业，如以沙发为表率的的软体家具、户外家具以及乒乓球桌为表率的运动与休闲设备行业。
过去几年，汇森家居软体沙发业务增长快速。过去三年，汇森家居软体家具业务营业收入由2017年的213.3万，增长至2018年的6839.1万至2019年的1.116亿，占总营收比例提高至3%。
随着类似效应的继续显现，汇森家居的增长还将连续。
02盈利能力高于敏华控股，汇森家居投资价值凸显
除了营收连续增长外，汇森家居的盈利能力亦一样令人惊喜。
2017-2019年，汇森家居净利润由3.35亿增长到5.68亿，复合年增长率为30.3%。过去三年，汇森家居经调节后净利率分别为13.3%、16.0%和15.6%；净资产报答率分别为26.2%、23.8%和27.3%。
这是什么水平？从净利率看，汇森家居与港股市场的功能沙发市场龙头敏华控股（HK01999）基本相同。而从净资产报答率看，汇森家居报答率亦高于敏华控股。
敏华控股是国内功能沙发市场龙头，在美国市场也持有10.8%的市场占有率。在过往三个财务年度，敏华控股的净利润率15.3%、12.1%、13.5%，净资产收益率分别为27.92%、22.38%和25.34%。
汇森家居在盈利端的优异表现，与其to B的商场模式有很大关系。
从花费端看，因为汇森家居客户均为海外大型零售商和大型家具商，且营销关系长时间稳定。机构无需海量的宣传营销投入，行政开支亦相对更少。在过往三年，汇森家居分销及营销开支分别占总收入的1.8%、1.7%和1.8%。
对比敏华控股，因为其旗下“芝华仕”品牌沙发面向最后消费者，因此呢营销花费及行政花费占比相对很强。敏华控股分销及营销开支在2019年度占总营收的16.0%，2020年则提高至16.5%；而行政及其他开支占总营收的4.9%，2020年为5.1%。
另外，汇森家居强大的盈利能力，亦得益于其在原料端的垂直一体化战略。众所周知，制造业原材料市场价格波动很强，常常会影响机构的盈利能力。
以敏华控股为例，2020财年敏华控股功能沙发所需的铁架、化学品、包装纸品价格波动超过20%，其他材料如真皮、木夹板、印花布价格亦显现必定程度的波动，从而引起其毛利率水平显现很强波动。
而汇森家居，则采取自建工厂的模式，生产刨花板、钢管、塑料管及塑料部件等自用材料，降低整体运营成本，并严格掌控原料质量。汇森家居的工厂，能够供应自己所有钢管需求，50%塑料管和塑料部件，以及部分刨花板。
在成本和花费端的奋斗，最后使得汇森家居的盈利水平始终保持在一个优异的水平。
在资本市场上，强大的盈利能力和优秀的净资产报答率，寓意着资产本身拥有较高的投资价值。
思虑到敏华控股与汇森家居同为家居行业，且盈利能力接近。敏华控股在资本市场的表现，亦能够必定程度上反映汇森家居的价值。
截止12月14日，敏华控股在港股市场市值高达554亿港元，市盈率接近33倍。今年4月败兴，敏华控股累计上涨超250%，涨势惊人。
再思虑到近几年汇森家居营收增长表现，略高于敏华控股。从这个方向上说，汇森家居市值在不久的将来有望对标敏华控股应该是一个大概率事件。
03迈向多元化，软体家具开启汇森第二增长飞轮
拉长周期看，制品多元化是汇森家居将来的最大看点。
过去，汇森家居主体制品仍是板式家具，占营业收入的九成以上。但近年来，随着软体家具及其他业务的快速发展，汇森家居的业务多元化已然初具雏形。
针对汇森家居来讲，业务多元化并不仅体此刻短期的业绩增长。更大的道理在于，以软体家具为表率的业务，或许将作为机构增长的第二飞轮。
首要，软体家具市场巨大，进一步加强了机构业务的天花板，带来了更加多的业务增量。
与板式家具同样，汇森家居的软体家具重点市场亦是美国。美国是世界上软体家具消费第二大国，市场空间巨大且增速惊人。该市场规模从2014年的约137.39亿美元增长至2019年的172.24亿美元，复合年增长率约为4.6%。
在美国市场上，中国制造的软体家具一样极具竞争力。2019年，中国占美国软体家具进口额约65%。某种程度上说，软体家具是一个增长潜能不亚于板式家具的细分市场，能够为机构将来发展带来更大的增量。
其次，汇森在板式家具行业建立的生产及途径等优良，亦能够复制到软体家具行业。
汇森家居深耕家具行业，在家具原材料端及生产制造上有着极重优良，故能够开展软体家具业务，并实现更高的盈利水平。
另外，汇森家居有着稳妥且强大的营销途径体系。过去几年，汇森前五大客户大都以连锁零售店及家具商为主，前五大客户占据营收的8成以上，其中第1大客户沃尔玛，更加是全世界最大的连锁和家具店。亦正是凭借强势的营销途径，汇森家居近三年的增长尤为快速。借助于现有的稳定的营销途径，丰富新的制品并进入现有途径实现营销，足于实现事半功倍的效果。
能够预见，随着汇森软体家具产能实现扩张，其亦将快速成长为机构另一支柱业务。
从盈利能力看，随着软体家具业务占比提高，亦能为公司带来更强的盈利能力。
与板式家具相比，软体家具能够带来更高的盈利能力。从毛利率看，软体家具毛利率远高于板式家具。过去三年，软体家具毛利率分别为26.0%、34.9%和33.4%。
思虑到日前汇森家居的软体家具业务规模较小，随着业务规模的连续扩大，规模效应带来的盈利能力提高亦将逐步显现。
除了制品多元化外，机构后续将发力自有品牌。不出意外，自有品牌的布局亦将为机构带来新的业务增量。
总的来讲，随着机构在板式家具行业龙头效应显现，以及在软体家具行业的突破，汇森家居的成长价值不容忽略。
本文源自读懂财经
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发表于 2024-8-19 23:02:05